来源：海通证券

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简介：

行业判断：作为避险型（Defensive）行业，中国百货业因其潜在的持续时间较长的增长而表现出“增长（Growth）”的生命周期特征，在中国GDP 稳定增长的预期环境下，这些特征将更加明显。

影响百货行业的外部、内部因素：中国百货业面临的外部因素基本上有助于行业更健康的成长，比如：业态创新的后发优势、政府扶持＋规范的政策、国外零售巨头竞争压力下中国百货业独有的生存空间、中国人口结构和社会消费趋势的积极变动等。行业内部因素分析表明中国百货业仍有高增长潜力，而并购、重组仍将是行业主题。产业集中度低仍是中国零售业目前最主要的行业特征，百货子行业尤为突出；受制于商圈有限性的限制，百货行业进入壁垒并不低；中国百货行业中供需基本平衡，但在经营上整合空间巨大。

回顾和展望：过去一年，区域百货龙头的优势地位更加显著；行业内重组整合加剧，商业企业投资价值呈现多元化趋势。预计未来一年中国百货业销售规模将继续保持较高增速，扩张、并购、整合将是主旋律，而亮点则体现在更有深度和广度的激励机制的建立和完善之后对企业经营效率的提升潜力上。

公司财务分析：2005 年百货类A 股公司业绩仍保持较大增幅，而对应2006 年一季报的历史比较表现出了更为明显的上升势头；对经营效率指标的分析让我们得出了百货A 股已开始显现规模效应的结论；对偿债能力和现金流指标的分析表明，百货类A 股公司的财务风险普遍处于可控制范围内。

估值与投资评级：过去一年中百货类A 股的估值水平全面、大幅上升，且估值方法表现出多元化趋势（PE、PEG、PB、PS、RNAV 等都已经成为被市场广泛关注和运用，并均成为支持股价的估值因素）。我们采用了行业DDM 估值方法得出到达稳定增长阶段之后百货行业的合理PE 为15 倍左右，但如果考虑到中国百货业目前较低的产业集中度，百货行业到达成熟阶段还有很长的路要走，而不同百货股在这一历程中承担的角色不同，百货A 股的合理PE 区间范围很大：15－40 倍，甚至更高。

出于对这个行业估值方法多元化、资本市场运作增加的趋势的考虑，我们仍给予百货子行业整体“增持”的投资评级，建议在未来一年内重点关注有计划进行股权激励、资产质量好、大股东有提高控制权或者融资计划的公司

[本文发表于20006年6月，简体中文版]

演讲者/作者: 海通证券